L’inflation sera-t-elle le sauveur ou le fossoyeur de la reprise ?

Le conflit entre les données de terrain, qui montrent une économie mondiale résiliente, et celles des enquêtes, qui annoncent un sévère ralentissement voire une récession, accroît les incertitudes. De fait, cela provoque beaucoup de volatilité et empêche les investisseurs d’avoir des perspectives à moyen terme solides.

La situation globale

Depuis la fin du printemps, les données de terrain, encore sur des niveaux satisfaisants, nous montraient une économie mondiale plutôt résiliente.

Aujourd’hui, après avoir longtemps résisté, les indicateurs de novembre présentent une croissance modeste de la consommation et de la production mais l’emploi reste robuste et le taux de chômage bas. L’inflation demeure élevée, reflétant des déséquilibres liés à la pandémie, des prix de l’énergie et des produits alimentaires de plus chers.

Partout, les conclusions des enquêtes de conjoncture et celles mesurant le climat des affaires et le moral des chefs d’entreprises et des ménages indiquent, en effet, au mieux la poursuite du ralentissement actuel, au pire une récession prochaine. Plus précisément, une récession légère et courte, dans tous les pays, mais pas forcément au même moment.

La situation par région

La zone euro. La compression des revenus réels des ménages, la nette hausse des taux d’intérêt et la faiblesse de la demande extérieure sont sur le point de transformer le ralentissement de l’économie européenne en récession, provoquant une hausse du chômage. De fait, l’inflation devrait rester bien au-dessus de la cible de 2 % de la BCE qui, en réaction, relèvera son taux directeur pour le porter aux alentours de 3 % d’ici la fin mars.

Les États-Unis. La détermination de la Fed à combattre l’inflation devrait entraîner une légère récession sur le premier semestre 2023. Cela ne fera qu’accentuer un peu plus la pression désinflationniste comme les pénuries et les délais d’approvisionnement trop longs qui ont en grande partie alimenté l’inflation américaine. Malgré tout, la Fed poursuivra les hausses de taux des Fed Funds jusqu’à atteindre 5,5 % et gardera ce niveau jusqu’à la fin 2023.

Le Japon. La BoJ a surpris tout le monde. En effet, le Président s’est enfin décidé, pour le bien du marché, à pousser les rendements des obligations à 10 ans jusqu’à 0,50 %. Et ce n’est pas fini, l’inflation japonaise étant au-dessus de sa cible de 2 %, à 3,2 %, on s’attend pour la suite à une autre hausse d’ici mars pour remonter les taux jusqu’à 0,75 %.

La Chine. Si la croissance avait résisté au 3^e trimestre (+ 3,9 % a/a), le violent rebond de la pandémie démarré à l’automne pèse maintenant très lourdement sur l’activité du T4-22 suite à la crise dans le secteur immobilier et au passage du zéro-Covid au Vivre avec le Covid. À fin novembre, la croissance du PIB mesurée sur les deux premiers mois du T4 est estimée, selon Bloomberg, à 1,1 %.

L’évolution des différentes économies dépendra, pour chacune, de l’inflation

La réponse est simple, si les Banques centrales parviennent à enrayer la hausse des prix, l’activité reprendra sa marche en avant comme précédemment, à l’inverse, les économies où ce ne serait pas le cas, entreront en stagflation.

Les risques

Le plus grand risque pour les économies et les marchés mondiaux est l’inflation.

Si l’inflation persistait, elle obligerait les Banques centrales à augmenter et durcir les hausses des taux directeurs ou à les maintenir plus longtemps. À l’inverse, si leurs réactions n’étaient pas suffisantes, l’inflation pourrait s’installer et devenir difficile à maîtriser, ce qui nécessiterait une politique monétaire plus agressive.

Alors que le ralentissement de l’économie mondiale se transforme en récession, les marchés n’en tiennent pas compte.

Actions : le ralentissement économique va peser sur les prévisions

Suite au traitement de l’inflation dans chacune des économies, les pays ou régions se redresseront à des vitesses différentes, ce qui ouvrira de nouvelles possibilités de diversifications. Cela s’est déjà fait avec les marchés émergents qui ont été plus rapides à gérer l’inflation en 2022.

Détérioration probable des bénéfices suite au ralentissement de l’économie mondiale et de la forte inflation et sa conséquence directe sur les hausses de taux.

Quel que soit l’endroit où elles sont implantées, les entreprises enregistrent une contraction de la demande, c’est donc la résistance des bénéfices (EPS12m Fw) qu’il faut surveiller. Les gagnants seront les entreprises ayant un pouvoir de fixation des prix.

Garder un biais défensif et préférer des entreprises qui ont des résultats solides et une valorisation raisonnable. Sur ce dernier point, les actions européennes de l’Euro Stoxx® 50* restent bon marché avec un P/E de 11,7x à comparer à celles du SP 500 (18,1x) et du MSCI Monde DM (15,5x).

Obligations : plus attractives

Obligations gouvernementales plus attractives : aux États-Unis, les rendements dépassent 4 %. En zone euro, les rendements négatifs n’existent plus. Le portage redevient donc positif. Par ailleurs, compte tenu de l’économie européenne, les obligations pourraient être, prochainement, une protection contre le risque de récession.

Crédit : En Europe, les obligations d’entreprises sont plus en avance sur les risques relatifs au ralentissement (pertes de CA, de bénéfices, crédits plus chers, etc.) que les actions.

Surveiller le risque des portefeuilles

L’inflation et ses conséquences, le ralentissement de l’économie mondiale, les difficultés de la Chine, la remontée rapide des taux directeurs et la menace d’une crise énergétique nous confortent dans le fait de garder une exposition plus positive, mais toujours prudente. Nous maintenons donc notre sous-pondération des actions en général, mais relevons à neutres sur celles de la zone euro. Nous ne faisons pas de changement du côté des obligations, nous restons neutres sur les produits de taux.

Actions

La longue liste des inquiétudes empêche de faire des prévisions solides. En effet, les bourses sont à la fois versatiles et volatiles. Aussi, pour protéger nos positions sur les actions, nous préférons les valeurs de croissance (solides), défensives et les actions à même de traverser la période d’inflation, grâce à leur fort « Pricing Power ». Pour éviter des mauvaises surprises, nous sous-pondérons les actions dans leur ensemble.

Obligations

Nous maintenons une sensibilité raisonnable des portefeuilles, pour les profils dy-namique, équilibre et tempéré, de respectivement 1‑3, 3‑6 et 5 et +.

• Les rendements des obligations gouvernementales, répondant à la hausse des taux directeurs, ont fortement progressé. Nous maintenons donc notre position neutre sur cette poche. Par ailleurs, les perspectives des obligations émergentes s’améliorant, nous surpondérons légèrement les obligations émergentes.
• Revenues sur des valorisations raisonnables, les obligations d’entreprises de la zone euro, IG et HY, sont attractives, notamment américaines avec des rendements respectifs de 4 % et 7,9 %. Notre position sur les obligations IG et HY américaines reste neutre. Pour la zone euro les obligations HY reviennent à neutres et celles IG à légèrement surpondérées.
• Nous maintenons la surpondération des obligations indexées inflation.

Valeurs refuges

Les matières premières et le dollar.